借鉴国外稳定币监管实践经验

邓建鹏：关于稳定币监管对策的思考

2021年9月，中国人民银行会同最高人民法院、最高检察院等部委发布《关于进一步防范和处置虚拟货币交易炒作风险的通知》，本《通知》首先指出, “Tether等虚拟货币由非货币当局发行，使用加密技术和分布式账户或类似技术，以数字形式存在等。主要特点是不具有法律赔偿性，不应该也不能使用作为市场上的货币。”这是自2013年首份涉及虚拟货币的监管文件出台以来，央行首次注意到Tether等稳定币的风险，也是对Tether等稳定币进行监管的首次尝试。笔者多年来一直密切关注稳定币，尤其是不受监管的稳定币 Tether，其份额估计为中国投资者持有的 60% 左右，p对中国公民的财产权益构成最大的潜在风险。笔者一直认为中国人民银行虚拟货币发行时间，以 Tether 为首的稳定币应该引起中国金融监管机构的高度重视。针对稳定币存在的巨大潜在风险，本文尝试提出一系列监管措施，供金融监管部门参考。

一、借鉴国外稳定币监管实战经验

稳定币依靠价格稳定机制、无准入门槛、可编程、支付成本低、跨区域流通速度快等优势，具有全球网络效应等优势，具有被广泛采用的潜力，对国际社会和主权国家构成挑战国家来解决他们的风险。尤其是中国投资者已成为稳定币交易的主力军，而中国学者尚未全面研究稳定币的风险，明确相关监管规则，采取有效措施。如何应对稳定币风险并将其纳入监管法规？本部分在借鉴国外稳定币监管经验的同时，拟结合稳定币的经济活动，探讨其法律属性，以确定监管方向，提出应对稳定币风险的具体办法。 .

处理抵押稳定币的风险正在成为国际社会和主权国家金融监管机构的首要任务。从 2019 年开始，一些研究人员和监管机构开始探索抵押稳定币的监管思路。

一是采取原则，督促和推进规则设计。 Douglas Arner 提出了稳定币的五项监管原则，即准入监管、非正式合作手段、制定国际标准、对“全球稳定币”实施特殊监管以及考虑稳定币对传统银行脱媒的影响。 [32] 在明确监管原则的基础上，学者们进一步探讨了将稳定币纳入现有法律框架的可能性，以构建其法律基础，如明确稳定币支付的最终规则、适用善意收购规则等.，并将抵押类稳定币视为间接持有合法资产或虚拟货币的凭证中国人民银行虚拟货币发行时间，可参照《证券法》中“证券间接持有（Holding）”的规定进行合法认定和处理。 [33]320

第二，明确稳定币监管的主体和范围。美国货币监理署鼓励商业银行为受监管的稳定币提供资金托管服务，并严格要求托管银行监控客户关系、托管资金的来源和使用情况，并实施风险评估。 [34] 欧盟已将稳定币纳入欧洲银行管理局的监管，并就稳定币的注册资本、发行规模、市场准入等内容和流程发布了较为全面的监管法令，重点关注发行人的资金管理，准备黄金托管和投资者权益保护3个方面。 [35] 学者们进一步梳理了稳定币的监管范围，包括合规治理、金融真实性、支付系统的安全与效率、网络安全与运营灵活性、数据隐私、投资者权益保护、税收等；广泛流通的稳定币需要特别关注其对货币政策传导、金融稳定、国际货币体系和公平竞争的影响。 [36]

三是监管机构可以充分发挥区块链金融市场交易服务中介机构和二级市场的作用，加强对虚拟货币交易所和传统金融中介机构的监管，加强对监管机构的国际金融监管指引。近年来，七国集团(G7）、金融稳定委员会、巴塞尔银行监管委员会、金融行动特别工作组等国际金融组织发布了研究报告和监管指南，以建立稳定币监管框架，金融稳定委员会发布全球稳定币十项高层监管建议；巴塞尔银行委员会将稳定币纳入宏观审慎资本充足监管框架[37]；恐怖融资发布了一系列监管框架和行动指南。[38]

可以看出，国外监管机构和学者对基于抵押贷款的稳定币的监管应对具有高度共识，并借鉴金融技术和区块链金融的经验。监管规则加强了对稳定币的监管，渗透了抵押型稳定币的功能本质，从监管原则、监管主体、监管内容、监管方式等多方面构建了稳定币监管框架，为我国监管稳定币提供参考。

但是，上述关于境外稳定币监管的研究存在三个不足：

(1）在法律性质认定方面，现有研究大多从经济角度分析了稳定币与货币的关系。对不同稳定币法律属性的详细分析也导致对稳定币的监管和执行以及相关的司法判决有很多困惑；以及美国、欧盟和国际组织对法币支持的稳定币的监管反应，如何将所有类型的稳定币纳入监管框架现有研究尚未涵盖；[36]

(3） 从研究方法上看，上述稳定币监管策略大多分析得当，缺乏实际层面的案例研究和实操考察。监管维度多，观点和方法有待进一步探索。

二、明确稳定币的法律属性

在现实世界中，司法机构有效应对涉及稳定币的诉讼，明确其法律属性是前提。以此为出发点，我们得出了稳定币不等同于法定货币的结论。 [26]原因有三：（1）稳定币由中心化的私人实体发行，私人机构或算法充当信用中介和做市商，信用基础薄弱；（2）虽然稳定币有外部数字货币的表现形式，具有一定的货币功能，不为主权政府和法律所承认；（3）目前稳定币市场规模有限，使用场景有限，应对外部冲击能力较弱，私有稳定币较多在市场相互冲突的情况下，无法形成完整独立的货币体系，因此稳定币不会动摇主权货币的地位。[39]25-35

基于此，学者们根据美国、欧盟等国家/地区的法律框架，从准货币、非货币资产等角度探讨了稳定币的法律属性。主要有两种观点，即货币通证理论和金融工具说。 Currency Tokens 表示在欧盟、英国和美国部门的学术代表和监管机构。根据英国支付服务监管法案，Tether 等由法币支持的稳定币可能符合“电子货币”的监管框架。 [40] 在美国的一些州（如德克萨斯州），稳定币被认为是“货币或货币价值”的载体，代表可以兑换为法定货币的权利，即现金代币或美元代币。 [41]58-79 换言之，质押稳定币穿透经济实质，本质上以货币形式代表现金和活期存款，可作为兑现的电子代币 [17]1-47，属于准货币。与上述不同，有学者认为，稳定币因其背后锚定的资产或根据算法机制发行的债券和股权代币，可被视为投资资产凭证或集体资产计划，并被纳入欧盟金融工具市场指令。监管范围。 [42] 1-20 稳定币在区块链金融领域被用作金融工具或金融资产[43] 135，代表发行人的债务和投资者的交易和投资债权。

可见，作为一个新生事物，稳定币的性质和法律属性的识别是一个复杂的过程，不同国家的法律和监管机构有不同的理解，可能会得出不同的结论。本文认为，根据我国新修订的《中国人民银行法（征求意见稿）》第22条，“任何单位和个人不得制作、销售代币票券和数字代币，以替代人民币在中国境内的流通。市场”。本着精神，将境外私人机构发行的以美元为抵押的稳定币（如Tether）作为电子货币纳入现行支付体系是不合适的。锚定美元的法币质押稳定币可以看作是代表美元资产即外币债权的美元代币。代币根据外汇管理相关规定受到监管或受到更严格的限制。对于以虚拟货币为抵押的稳定币和基于算法的稳定币，其结构设计和运营更倾向于创新金融产品，可以作为投资工具或具有支付功能的另类资产纳入金融工具的范畴，更有利于指导国内监管和司法实践。更进一步的问题是，在选择和明确稳定币法律属性的基础上，如何对其实施有效的监管应对，以平衡安全、创新和投资者保护？

三、稳定币监管对策

从长远来看，主权国家不会让不受监管的稳定币在全球市场长期盛行，比如 2020 年。六个月前，纽约州总检察长办公室对发行人 Tether 提起诉讼Tether，指责其欺诈。 [44] 近年来持有和使用稳定币（尤其是 Tether）的人数最多的来自中国。从维护金融市场稳定和保护中国投资者合法财产权益的角度出发，我国应充分认识稳定币监管的必要性和紧迫性，将各类稳定币纳入法律体系，充分发挥“发展促进法》和《风险防范法》。 《控制法》等现代经济法[45] 131-140的功能，引导金融监管部门实施良好的稳定币治理。结合当前的制度环境和稳定币的发展现状，我国监管机构可以洞悉稳定币本质，从主动监管、功能监管、技术监管、司法监管和协同监管五个方面并行加强对稳定币的监管。监督。

1. 主动监督。监管应遵循主动、及时、发现风险的原则。以美国为例，2019年纽约州总检察长办公室基于长臂管辖积极查处泰达和交易所Yee（Bitfinex，“Ye”是其中文昵称）。经过两年的诉讼，双方达成了和解。除了支付 1850 万美元外，开发区还承诺提高运营透明度，并向纽约州总检察长办公室和公众提供储备金季度审计报告。 [44] 上述案例反映出美国的积极监管对稳定币发行人的合规经营和美国投资者权益的保护产生了明显的影响。借鉴美国监管经验，我国公安、检察机关和金融监管机构可主动开展监管查询，要求境外稳定币发行人履行资产审计、信息披露、数据报送等义务可疑交易报告，主动发现和准确识别与稳定币相关的市场、信用和欺诈风险，保护国内投资者的财产利益和财务安全。

2. 功能和行为调节。结合功能监管理论，监管应顺应和渗透不同金融产品和金融行为的功能，实施监管活动。无论稳定币的结构和底层技术如何，抵押稳定币和算法稳定币都可以遵循“同业务、同风险、同监管”的原则。事实上，稳定币的主要功能和目标是充当一种稳定的支付方式，让主权国家可以介入支付领域，加强对稳定币的监管。

具体来说，首先主权国家可以从准入监管、储备金监管、风险准备、内部控制、反洗钱和外汇管理等方面明确稳定币的监管路径。特别是在准入监管方面，银行监管部门可以作为稳定币准入许可实施的主管部门，参照支付业务的监管标准和规则制定稳定币监管指引。美国货币监理署和欧洲银行管理局都负责领导稳定币的监管。中国监管机构还表示，如果稳定币被广泛用作支付手段，则需要实施类似于银行或准银行的严格监管。 [46] 需要注意的是，如果Tether等不受监管的稳定币与美元挂钩，如果它们在中国泛滥，应优先通过外汇管理和反洗钱监管对其进行限制，并打击扰乱外汇管理。秩序和金融秩序的违反和犯罪。二是强化虚拟货币交易所的一线反洗钱监管功能。运用属地监管、补充个人监管的思路，对虚拟货币交易所提出合规要求，要求其建立信息公告、重大可疑交易报告、交易数据归档、违法退市等制度。根据《资金通行规则》[38] 强化反洗钱报告义务，对大额、高频、可疑交易设置风险触发边界。第三，监管还需要制定稳定币储备的审计规范、风险控制机制和隐私保护机制，并要求发行人预留风险准备金[37]，以便投资者赔偿发行人造成的财产损失。

3. 技术法规。区块链分布式网络和加密技术是稳定币发行和流通的技术基础设施。在数字经济时代，需要加强技术、监管和市场的协调与共鸣，利用监管技术应对稳定币等区块链金融创新带来的风险和挑战。 Douglas Ana 提出了稳定币从监管到监管的思路：将监管要求嵌入到稳定币系统本身，实施“嵌入式监管”[32]，即监管使用大数据、区块链、人工智能和其他技术构建区块链的数据监控和安全平台，将智能合约嵌入到稳定币系统、虚拟货币交易所甚至区块链去中心化应用程序中，以跟踪超过风险阈值的交易哈希、钱包地址和识别信息。对不明、违法的稳定币或法币资金采取查处措施，冻结交易地址和法币账户，加强稳定币反洗钱机制建设。同时，监管应加强对稳定币的算法审计，检查抵押型稳定币和算法型稳定币的智能合约的安全性、稳定性和合规性，尤其是通过底层代码渗透某些算法型稳定币的运营模式，将其纳入监管框架。 [27]

4. 发挥司法补充监管作用。建立审慎包容的稳定币司法和金融监管协调机制。在立法和执法规则尚不明确的环境下，鼓励检察机关、公安机关和法院加强对稳定币项目的监督约束，将中国境内的稳定币项目团队、稳定币批发商、虚拟货币交易所联系起来。公司、业务经理和实际控制人均纳入管辖范围。 [47]97-107 同时，司法实务部门可以通过个案裁判提供“法治补充”，结合法律法规探索相关民事和刑事案件中稳定币的司法裁判规则。稳定币的属性。运用类案类判决、指导性案例、司法解释等手段，统一法律适用，为稳定币立法和监管提供规范指导。

5. 协同监督。区块链技术和稳定币自然是去中心化和无国界的。一个主权国家的法规和执法力量很难涵盖所有这些。监管也需要跨越国界，建立稳定币的跨境监管和协同监管模式。以应对其未来的风险和发展。一方面，金融发达国家、经济大国和国际组织首先制定了稳定币风险监管指南和标准，可以包括风险识别、属性识别、监管原则、监管框架和监管手段，尤其是对于基于抵押的稳定币。币设定资本充足率和准备金充足率，提高稳定币发行人的风险缓释能力[37]，为特定国家提供监管参考。另一方面，鼓励不同国家建立稳定币跨境/跨区域监管协调机制，建立稳定币跨境支付结算监控体系，加强对稳定币货币使用的监管和打击。洗钱、恐怖融资和其他非法活动，通过信息共享和联合执法，寻求将不受监管的稳定币纳入管辖范围。同时，主权国家可以借鉴金融科技监管沙箱的做法，在可控范围内使用稳定币进行支付和风险测试，对稳定币监管政策和工具进行评估和测试。主权国家也可以采用替代监管的思路。加快实施央行法定数字货币，部分替代不受监管的私有稳定币，降低其在金融交易中的普及和使用，降低私有稳定币驱动的多层次区块链生态系统水平[48]]75-124，减少虚拟货币市场结构的复杂性、金融体系的不透明性和稳定币风险的多变性，促进稳定币的内部合规和外部监督治理。

四、结论

在区块链金融创新中，稳定币被认为具有改造全球支付体系、扩大普惠金融和普惠金融的潜力，但同时也对金融监管、金融基础设施和投资者保护提出了挑战。目前，国内对稳定币的关注和研究还不够，普遍存在学术研究不足、立法空白、执法司法实践困境等问题。通过梳理现有关于稳定币的内涵和类型、风险和监管的研究，阐明稳定币监管的必要性和紧迫性，并讨论稳定币作为不同于法定货币和法定数字货币的外币代币的表征。或者是具有支付功能的金融工具，并在此基础上探索和提炼符合我国金融监管目标的稳定币监管思路。评论员表示，加强对稳定币的监管，平衡好区块链金融创新、风险防范和投资者权益保护之间的关系，促进现代金融监管体系的健全和完善，是建立“十四“五年计划”期间。科学有效的宏观经济治理体系的应有之义，也是推进国家治理体系和治理能力现代化的客观要求。 [49]59-68 未来，学者们可以继续从稳定币本身、稳定币的监管、当前支付系统如何应对稳定币的挑战等方面进行研究，关注稳定币的风险演化探索稳定币反洗钱和外汇交易，以进一步引导区块链金融领域的创新和合规发展，提高区块链金融领域的监管能力和监管质量和效率。